現金減資的背後動機-從長榮減資退還現金的新聞談起
早安!
前陣子長榮海運宣布了去年度的盈餘分配與上市以來第一次現金減資。許多人看到這個新聞，除了羨慕還是羨慕。部分朋友馬上聯想到減資退還現金，股東是免稅的。不過除了稅務利益這個動機外，現金減資還會透露出哪些訊息？。這篇文章希望藉由以下說明讓你理解：
現金減資透露出之管理階層動機。
轉換所得類別的形式如何節稅。
什麼是現金減資？
減資可分為減資彌補虧損和減資退還股款，現金減資指的是減資後以現金退還股款
。法律上稱減資彌補虧損為形式上減資，減資退還股款則為實質上減資。長榮案屬減資後以現金退還股款，後續討論亦將以此類型為主，並簡稱為「現金減資」。財務考量
既為現金減資，就財務實質而言，即與盈餘分配並無二致，都是公司將手頭資金依持股比例配發給股東，屬於股東權益的減少。股利政策的制訂對經理人來說是一道難題，需視公司對未來的預期。若公司預期能善用資金，使公司有效成長，進而使股價上揚，使投資人賺取的資本利得高於其自行投資所得，則應將資金保留於公司，而非發放股利。實務上除了現金減資與盈餘分配，公司尚可透過股票購回，將資金退還給股東。
以產業別來說，捲菸業就很適合將手頭資金退還給股東。這個產業社會形象不佳，雖然已不具成長性，但短期內現金流量穩定，加上目前的低利環境，故出現如Altria Group, Inc.這樣的公司，拉高舉債比例，以高配息，甚至股票購回等方式，將現金退還給股東，就是典型的案例。
會計作法與影響
現金減資同時造成股本與銀行存款的減少，會計帳上將同時註記兩者的減少，公司已發行股份總數亦等額減少。這對財務報表會產生以下影響(假設現金減資的公司有盈餘，且每股淨值大於面額)：
負債比率增加。
每股淨值增加。
每股盈餘增加。
每股市值增加。
看了以上說明，你會不會想，哇!又有現金拿，EPS提升後，股價=EPSX本益比，股價也跟著上升，有這麼好康的事?要注意的是，減資會使流通在外股數會減少，公司股東也會依減資比例等額減少持有的股份，所以雖然每股市值上升，但你所持有的股數也減少了喔。一家公司的價值就這麼多，不會因為這些帳面上的加加減減而改變，相反的，與減資前公司的價值相比，還少了退給投資人的現金。也因為如此，證交所訂有股票減資恢復買賣參考價格的公式，恢復買賣參考價=(停止買賣前收盤價-息值-每股退還股款)/(減資換股率)。這個公式會讓你減資前後所持有的股票市值加上收到的現金相等，有興趣的朋友可以上證交所的參考價格試算器試試看。
法律議題
首先觀察「資本維持」與「債權人權益保護」這兩個議題。公司法第168條第1項規定，非經股東會決議，不得變更資本，復依公司法第172條第5項規定，減資須在股東會召集事由列舉並說明主要內容，禁止以臨時動議提出。由於有限或股份有限公司，股東均僅就其出資額負責，減資對於債權有重大影響，但相較英美均要求公司減資前進行償付能力測試的要求，我國公司法倒沒有太多的管制
。比較特別的是有的公司會利用減資集中籌碼，以利鞏固經營權。台灣商務印書館
這個案件中，減資前持有3萬股的股東，減資後僅持有1股，導致佔多數之持股不足10%的股東，減資後均變成畸零股股東，被公司依照強制收購決議，由董事長洽特定人認購。本案法院認為被告權利濫用，屬違法減資。但實務上對於透過減資逐出小股東是否違法，則尚有不同見解，需特別注意。延伸思考
現金減資免稅
股東可對公司主張的權益，常見者有兩種：
投入資本。又分為屬面額的股本
與超過面額部分的資本公積。保留盈餘。係公司營運以來，歷年累積未發放給股東的經營獲利。
既然是「個人綜合所得稅」，代表有所得才要課稅，股本屬投入資本，非企業獲利的分配，不是綜所稅課稅範圍自然合理。如同前文說明，公司配發現金給股東都屬於股東權益的減少，至於屬退還股本，配發資本公積或保留盈餘的哪一項，對於公司市值，以及股東依比例所能享有部分並無差異。
當不同所得類型課稅與否與稅率都一致時，不論先配盈餘或先退還股本，對於股東的稅負效果應該都相同。但由於目前證券交易所得免稅
，可以優先分配免稅的股本，其它獲利再以買賣的方式實現，將屬應稅的股利轉換為免稅的證券交易所得。也是因為這樣，才會常聽到減資退還股款以節稅這個說法。嚴格來說，這個說法並不十分正確，股款退還本就應免稅，沒甚麼節不節稅的，只是在股東需要穩定現金流的前提下，若可盡量保留股東權益中屬應稅的組成，後續再以證券交易所得實現，確實可起到相當的節稅效果。棄權息
棄權息指的是投資者在除權息日前即將股票賣掉，不參與除權息。有的投資者會在除權息後再於市場買進，通常這種情況背後代表的意涵是投資者並非看壞公司，只是不想因參與除權息而繳稅。前文已介紹過，不論由財務的觀點或證交所的除權息參考公式來看，除權息後公司市值+投資者所獲配權息=除權息前公司市值。投資者不論是否參與除權息，均不致影響其個人財富，惟參與除權息要繳稅，不參與則不用繳稅，理性投資者似乎應該選擇棄權息？
不過實際情況並非如此，主要原因是影響股價的因素有很多，其中絕大部分是投資者無法控制，也無法預測的。即便是同一家公司，分析其歷史數據，也無法預測其是否會填權息，以及填權息所需要的時間。當然就幾個重要的影響因素，我們還是能判斷它的影響方向，但最終結果如何是無法預測的。例如股利稅率提高，會使投資者棄權息意願提升，公司股價若處於大多頭走勢，則會使投資者參與除權息的意願提高。
透過減資後增資以變更經營權
假設一個狀況，你原先經營一家公司，有朋友跟你建議，透過一家控股公司持有該公司，會有一定的節稅效果，持股架構調整前後如下圖所示：
可行的做法有很多，直接買賣、以股作價、買賣後再以債作股……等。每一種都會有一些稅的問題需要考量，風險也各不相同，在此不進一步探討。聽完你的會計師分析，你突發奇想，ㄟ……，我若大幅減資退還股款，例如減資比例達99%，然後再由控股公司增資進來，不就達到移轉控制權目的，還不用繳稅?
不得不說你腦筋動得很快，但先說結論，依財政部於100年11月10日發布的台財稅字第10004533940號函規定，這樣做應該無法達成節稅目的。撇開稅的影響不談，之所以可以透過這種方式移轉經營權，也是因為公司的價值本來就與股本大小沒有太大關係，這也是為什麼在商務印書館這個案子中，會有傷害小股東權益這樣的質疑出現。假設公司價值來自於股本，減資退還股款都已經按比例退了，又何來傷害小股東權益可言？有鑑於坊間諸多對於股本錯誤的認知與因此衍生出來的操作，2022年3月份的「月旦會計實務研究」刊登了拙著「非現金出資之應有觀念」一文，有興趣的朋友可自行參閱。
結論
減資其實是中性的，且看市場如何解讀，核心仍是企業競爭力及產業前景，如果一家公司有足夠競爭力，產業前景夠好，不管增資、減資都會受到青睞，長榮減資為什麼充滿雜音，最核心原因是貨櫃航運景氣是否會一直好下去？
這是今周刊董事長謝金河在第1319期的今周刊中講的一段話，個人並不十分認同。每一家公司都有其當下最適的股利政策與資本支出計畫。減資當然不是中性的，管理當局既然決定減資，自然有他的意圖。投資者就是希望透過對管理階層意圖的判斷，驗證公司是否有足夠競爭力，產業前景是否夠好。只是投資者不見得能正確解讀管理階層意圖，即便正確解讀，每個人認為對股價的影響方向與程度也可能不同。而也正因如此，股票才能成交(當市場上所有人看法一致時，股票如何成交?)。
管理當局減資不外乎幾種目的：
鞏固經營權。
公司帳上現金流穩定，且現階段並無較好投資機會，將現金分配給股東，讓股東自行創造更佳效益，是負責任的作法。
當決定配發現金給股東時，優先以退還股款的方式，對股東個人有節稅的效果。
以減資退還股款節稅，主要是因為證券交易所得免稅，否則頂多只是延緩課稅，但透過將所得以免稅之類型實現，則可達到真正的節稅效果。個人認為這一波航運股榮景僅是一個機會財。在這樣的假設前提下，撇開管理階層是否有鞏固經營權的想法不論，長榮將多餘資金以對股東稅負較有利的方式分配，應該屬於對股東負責任的作法。當然股價的變動是來自於「預期外」，長榮減資消息宣布後股價的下跌，則或許是投資者解讀管理階層對於航運產業前景並沒有那麼樂觀，失望性賣壓下所造成的結果。
除了以現金退還股東，也可以公司擁有之其他財產退還。
僅變更章程減資時需編造資產負債表及財產目錄，向各債權人通知及公告，債權人得於期限內提出異議。但若非變更章程減資，則無任何保障程序。
臺灣高等法院 105 年度 上 字第 935 號 判決。
若為無面額股票，則全數投入資本均為股本，不區分資本公積。
資本公積在會計上有很多種，這裡指的是股本溢價所產生的資本公積。
即便未上市櫃公司股票納入個人基本所得課稅，仍與正常稅率有所差異。